新背景下的平台公司融资模式探讨（一）

（一）背景介绍：

为防范和化解融资平台等地方债务风险，化解重点省份融资平台今明两年债务存量，严控融资平台各类债务规模新增，引导债务规模与地方经济发展和地方财力匹配，中央政治局会议于2023年7月24日提出了有效防范化解地方债务风险的指导方针，并制定了“一揽子化债方案”。其中，“35号文”作为该方案的重要组成部分，对金融机构参与化债的激励机制进行了明确，并对地方政府债务的化解提供了关键支持。

自国办“35号文”出台以来，超万亿特殊再融资债券发行快速落地，推动城投债掀起提前兑付潮，同时引发市场对尾部省份短端高票息城投债的追捧，信用利差快速下行，12个重点省份化债工作取得一定突破。

2023年末，国务院再次下发《重点省份分类加强政府投资项目管理办法（试行）》（以下简称“47号文”），要求“砸锅卖铁”全力化解地方债务风险，在地方债务风险降低至中低水平之前，严控新建政府投资项目，严格清理规范在建政府投资项目。

（二）“35号文”“47号文”要点分享

“35号文”的发布，不仅规范了平台公司的融资行为，而且对于防范和化解地方政府隐性债务风险、推动平台公司的健康可持续发展具有重大意义。尽管在一些非重点省份的网红地区，仍存在化债压力大、资金来源不足、资金落实进度缓慢等问题，但在12个重点省份的落实效果是积极的，基于这些省份的成功经验，试点化债模式正逐步向全国推广，尤其是那些非重点省份的网红地区。

“47号文”作为“35号文”的配套文件，主要针对重点省份的政府投资项目的领域进行约束，从两条主线来理解，一条主线是被禁止的范围：即除了关乎国计民生、公共安全、基本生活保障的公益性基础设施投资项目均被纳入禁止清单，像高标准农田、三大工程、燃气、排水、供水、供热等均未被纳入禁止范畴；另一条主线是被允许的范围：即党中央、国务院决策部署和批准，纳入国家“十四五”规划纲要、国家有关专项规划及国家战略规划纲要等条件，跨省、跨流域和用于保障人民群众生命财产安全的重大政府投资项目。通俗讲，在地方债务未达到健康水平的前提下，地方性一般项目暂缓，涉及国家统一规划、民生保障等不得不实施的项目可以继续投资。

“47号文”同时针对在建政府投资项目属于禁止范畴的，提出了规范清理的要求，明确重点省份债务风险降至中低水平后方可向国务院报批调整投资政策。

（三）“14号文”债务风险化解政策

“14号文”聚焦于“扩容化债”政策，即在原有12个重点债务省份外，额外允许其余19个省份中的部分地区，依据其区域债务率、融资平台金融债务状况、绝对债务规模占GDP比重等核心条件，自主申报并获批后，可参照重点省份政策实施化债措施。具体而言，这些地区主要集中于地级市层面，选报标准除明确考虑债务率与规模外，市场还预期偿债主体资金来源的匮乏也将成为影响入选的关键因素之一。

在当前的化债周期中，政策动向对区域政府债务管理影响深远。预计2024年特殊再融资债券与地方政府专项债将继续向重点省份及新纳入的“网红”非重点省份地区倾斜，旨在彻底化解区域债务风险，这对相关地区构成显著利好。其次，区域统借统还模式可能在新增重点地级市获批后逐步放开，允许新主体承接债务，集中兑付压力，促进老城投主体的有序退出。然而，对于非重点省份中债务率较低、经济良好的地区，其企业债新增或将受限，尤其是纳入重点申报区域后，额度新增及备案发行难度或将增加。同时，城投产业转型平台的审核也将趋严，特别是重点省份的平台，需更严格地考量其与地方政府债务的关联，以确保转型的实质性与合规性。

“35号文”“47号文”和随后的“14号文”均强调了省级政府在化债措施中的统一管理和决策作用，允许省级政府自主决定是否将本省内的重点地级市纳入化债重点区域。这些政策的实施，旨在通过省级层面的统筹协调，更有效地管理和化解地方债务风险。

随着“35号文”的深入实施，预计地方政府债务风险将得到更为有效地控制和管理，同时也将促进地方政府和金融机构之间的合作，共同推动地方经济的稳定和可持续发展。这些政策的推行，是对当前地方政府债务管理机制的一次重要补充和完善，有助于构建一个更加稳健和透明的地方政府债务管理体系。

（一）平台公司新定位

自1987年上海久事成立之后，重庆、广东等省市也相继成立。这段时间平台公司作为政府投融资平台只是个载体，公司本身并无资产。

平台公司经过37年的演变，已经由原投融资载体变为了新质生产力国企。

（二）“3899名单”

为深入贯彻中央关于防范和化解地方债务风险的决策部署，2023年9月，市场广泛流传财政部向交易所、交易商协会下发了一份名为“3899名单”的文件，尽管该名单并未对外公布，但其重要性不言而喻。这份名单大概率涵盖了那些涉及隐性债务且新增融资受限的平台主体。对于名单内的平台公司，其发债活动将仅限于借新还旧，这意味着它们将无法通过新增融资来扩大债务规模。

这一措施体现了监管部门对于控制地方债务风险的决心，特别是在那些债务风险较高、新增融资需求迫切的地区。通过这种方式，监管机构旨在遏制隐性债务的增长，同时为地方政府和平台公司提供时间和空间来逐步化解现有的债务问题。

值得注意的是，尽管“3899名单”内的平台公司在新增融资方面受到限制，但它们仍然可以通过借新还旧的方式来维持债务周转，这有助于缓解短期内的偿债压力。然而，这也要求这些公司必须更加注重债务结构的优化和风险管理，以避免债务风险的进一步积累。

此外，监管部门还强调了对于新增隐性债务行为的严格查处，这表明在化解存量债务的同时，监管部门也在努力防止新的债务风险的形成。通过这种双管齐下的做法，监管部门希望能够更有效地控制和降低地方政府的债务风险，从而维护金融市场的稳定和健康发展。

整体而言，“3899名单”的出台是监管部门在防范和化解地方债务风险方面采取的重要措施之一，它不仅对名单内的平台公司产生了直接影响，也对整个地方政府债务管理和金融市场的稳定具有深远的意义。

（三）“335指标”

在财政部隐债名单和“3899名单”之外的平台公司，在寻求融资发债时，交易所将严格执行“335指标”的审核标准。这一指标体系旨在进一步规范平台公司的融资行为，确保其财务结构和业务模式的可持续性，同时降低地方政府的隐性债务风险。

“335指标”具体包括三个方面：

1.非经营性资产（主要指城建类资产）占总资产的比重不得超过30%。这要求平台公司优化资产结构，减少对公益性资产的依赖，提高自身的资产运营效率。

2.非经营性收入（主要指城建类收入）占总收入的比重不得超过30%。这一指标鼓励平台公司拓展多元化的经营性业务，减少对政府项目的依赖，提高自身的市场竞争力。

3.财政补贴占净利润的比重不得超过50%。这意味着平台公司需要通过提高自身的盈利能力，减少对财政补贴的依赖，实现财务的自主性和稳定性。

这些指标的实施，将有助于推动平台公司向市场化、规范化的方向发展，同时也为地方政府债务风险的防范和化解提供了有力的支持。通过这样的措施，可以促进平台公司提高自身的经营效率和盈利能力，减少对外部融资的依赖，从而在源头上控制和降低债务风险。

（四）“35号文”差异化融资政策

在财政部隐债名单和“3899名单”之外的平台公司，交易所在审核其融资发债申请时，将严格执行“335指标”。这一指标体系要求平台公司的非经营性资产（城建类资产）占总资产的比重不得超过30%，非经营性收入（城建类收入）占总收入的比重同样不得超过30%，而财政补贴占净利润的比重则不得超过50%。这些指标的设定，旨在推动平台公司优化资产结构，减少对政府信用的依赖，增强自身的市场竞争力和财务自主性。

“335指标”的提出，反映了监管层对于地方国有企业融资行为的规范和引导，特别是对于普通国有企业的融资政策，鼓励它们通过市场化方式进行融资并自担债务。这一政策导向有助于促进平台公司向自主经营、自主融资、自负盈亏的市场化、产业类平台公司转型，同时也为地方政府债务风险的防范和化解提供了有力支持。通过这样的措施，可以有效地控制和降低地方政府的债务风险，推动地方经济的稳定和可持续发展。